El canje se encamina, en el mejor de los casos, a un éxito parcial: con el voto de los grandes inversores ya escrutados (U$D 8,5 MM ofrecidos), y una proyección de la oferta de inversores minoristas (menos de U$D 50.000) de entre U$D 1,5MM y U$D 2, la operación hoy insinúa un nivel de aceptación de entre 50% y 55% de los U$D 20MM actualmente en default (algo más, si los porcentajes se calculan sobre los U$D 18.300 elegibles para el canje).
Las razones de la decepción son varias. La Secretaria de Finanzas aduce un error en la estimación del stock en manos de inversores institucionales, los mismos que, como hiciéramos notar en estas páginas, fueron los principales sostenes de las expectativas oficiales: los bancos organizadores, según fuentes oficiales, informaron de un compromiso de inversores institucionales por U$D 8,55 MM previo al lanzamiento, cifra que se consideraba un piso de aceptación, y que contrasta con los U$D 8,3 MM obtenidos.
¿Significa esto que hay más minoristas de lo pensado? Si los hay, son difíciles de encontrar. Aparte de los U$D 3MM supuestamente en manos de italianos (a lo que también es duro acceder dada la previsiblemente pobre representatividad de los clubes de bonistas), se han hallado, para sorpresa de Economía, bonos de minoristas en cuentas suizas. Aún así, si la participación de los institucionales fue del 100% como el gobierno dice y estima, aún quedarían por identificar entre U$D 1MM y U$D 2MM, un número demasiado grande para ser explicado por bonos olvidados en cuentas sin actividad. En todo caso, en el escenario optimista en que el gobierno obtiene nuevas ofertas minoristas por U$D 2MM (nuestra mejor estimación es que, si no se modifican los plazos y condiciones, se estará más cerca de U$D 1.5MM), el resultado final alcanzaría el 55% del total de deuda en default, lejos del 60% que el gobierno se autoimpuso como umbral del éxito.
¿Qué implica esto? A nuestro juicio, tres cosas. Primero, debilita mucho las aspiraciones del gobierno a eliminar la amenaza de embargos en cortes estadounidenses, una de las razones (aparte del costo, claro está) que inhibían la emisión de deuda en mercados externos. Segundo, reduce el efecto benéfico de un canje exitoso sobre los títulos públicos, aunque sobre este punto ya habíamos expresado anteriormente nuestro opinión de que la reducción de spreads, altamente especulativa, tendería a revertirse en la toma de ganancia post-canje ( ver “Luces y sombras de los bonos globales” - Analytico # 61 ) el contexto global y la baja aceptación sólo han anticipado parte de este proceso.
Tercero, confirma el escepticismo sobre los alcances de las iniciativas sobre el frente externo con el que asumió el actual equipo económico, con el fin de abrir las puertas del financiamiento externo: canje, reforma del INDEC, renegociación con el club de Paris y acercamiento al FMI. De todas estas líneas de acción, sólo el canje sigue con vida, y su evaluación preliminar no es muy halagadora. En todo caso, el mercado externo sigue a prudente distancia.
En cualquier caso, el antes impensado escenario de un fracaso del canje complica el panorama financiero para el gobierno nacional que consolida su posición negativa en términos fiscales. Surge entonces una pregunta clave para la perspectiva macroeconómica de los próximos meses. Si fracasa el canje ¿Cómo financiará el gobierno las abultadas necesidades financieras de un año electoral?
No hay comentarios:
Publicar un comentario